Von Ralf Frank MBA, Geschäftsführer der DVFA GmbH
Erschienen in der Börsen-Zeitung vom 20. März 2004
Eine Umfrage des Deutschen Investor Relations Kreises (DIRK) und der GfK-Gruppe brachte es zutage (die Börsen-Zeitung berichtete am 18. Feb. 2004): Unter den mehr als 100 Rückmeldungen aus den IR-Abteilungen sind über 50% der Meinung, die Bedeutung von bankenunabhängigem Aktien-Research werde künftig zunehmen. Von den knapp 20% dieser IR-Abteilungen, die bereits unabhängiges Research in Auftrag gegeben hätten, seien die Erfahrungen mit dieser Form des Research insgesamt gut bis sehr gut gewesen. Am Rande der DIRK-Mitgliederversammlung wurde ein interessantes Phänomen berichtet: Ein Unternehmen mit einer Marktkapitalisierung von ca. 400 Mio. Euro hatte eine Studie in Auftrag gegeben in deren Folge fünf Banken/Broker wieder Coverage aufgenommen hätten.
Königsweg "Auftragsstudie"?
Es stellt sich die Frage: Ist dieses Modell ein geeigneter Weg für Unternehmen im Researchnotstand? Ich möchte vier Thesen aufstellen, These 1: Das Unternehmen dürfte vermutlich effektiv unterbewertet gewesen sein, das heißt es bestand die Möglichkeit, über Neuigkeiten oder Fakten zu berichten, die einen Unterschied machen. "Investment Opportunities" müssen entdeckt werden, allerdings bedarf es dazu eines verwertbaren Befundes. Eine Auftragsstudie kann dann helfen, den durch eine bestehende Informationsasymmetrie bedingten Missstand zu beseitigen.
Die zweite These lautet: Die Studie dürfte von einem Research-Institut oder Analysten angefertigt worden sein, die im Markt über eine entsprechende Reputation verfügen. Die Frage, ob denn beispielsweise direkt bezahltes Research überhaupt gleichwertig zu Bankenresearch gesehen werden kann, ist zunächst eine akademische Frage - immer vorausgesetzt, es existieren bei zum Vergleich herangezogenen Banken effektive Firewalls, und Compliance steht nicht nur auf dem Papier! Die Frage lautet: Wie kann man unabhängiges Research abrechnen? Zunächst besteht beim Gros der institutionellen Anleger kein Geschäftsprozess, innerhalb dessen Research unabhängig von Auftragsabwicklung (Execution) und Soft Commission separat abgerechnet und bezahlt wird. Das wird sich aber möglicherweise ändern, steht doch auf der Homepage der FSA mit dem Consultation Paper 176 bereits ein Vorlage, die die Entbündelung von Auftragsabwicklung und Research - und übrigens noch etlichen anderen exotischen Nebenleistungen wie Informationsterminals etc. - thematisiert.
Unabhängigkeit des Denkens
Interessiert sind institutionelle Anleger an unabhängigem Research durchaus: Sie orientieren sie sich bei der Verwendung und insbesondere bei der Entscheidung über einen Zukauf von Research an Qualitätsgesichtspunkten, die im Übrigen gut erforscht sind. Die Güte der Coverage eines Analysten wiederum korrespondiert in der Regel mit dem Ansehen des Berufsangehörigen im Markt, das sich für gewöhnlich nach seiner Qualifikation, seiner Erfahrung und seiner Integrität bemisst. Institutionelle legen besonderen Wert auf das unabhängige Denken beim Analysten sowie auf die Konsistenz des geschlossenen Analysemodells, wie eine Studie von Greenwich Associates aus 2003 zeigte. Heißt auch: Selbständige und institutsunabhängig arbeitende Analysten haben vermutlich nur dann eine Chance im Markt, wenn sie über Erfahrung, Integrität und Reputation verfügen.
These Nummer drei: Das besagte börsennotierte Unternehmen hat die bankenunabhängige Researchstudie vermutlich intelligent und zielgerichtet an wichtige Interessenten im Kapitalmarkt distribuiert. Das Thema heißt aktive und nachhaltige Bewerbung der Produkte der Passivseite. Im Jahr 2004 muss man von IR-Verantwortlichen erwarten können, dass sie das Kontaktmanagement zielgruppenspezifisch organisieren. Zu den Zielgruppen gehören auch potenzielle Interessenten, Analysten und Investoren. Nichts Neues eigentlich, aber immer noch erwähnenswert. Der IR-Manager sollte sich stets folgende Fragen beantworten: Wer ist denn eigentlich in meine Aktie investiert? Institutionelle oder private Anleger? Wer könnte investiert sein, weil er z.B. bei meinen Peers investiert ist?
Die vierte These besagt: Die positive Wirkung durch eine bankenunabhängige Studie hält nicht automatisch für immer an. Vielmehr zeichnet sich professionelle Investor Relations durch Dauerhaftigkeit aus. Natürlich ist gute Unternehmensperformance und ein überzeugendes Management nach wie vor der Stoff, aus dem gute IR-Arbeit gemacht ist. Aber auch dann, wenn ein Unternehmen im Turnaround steckt oder wenn sich das Segment zäh entwickelt, gilt: Kommunizieren tut Not. Was ist die Alternative? Delisting? Wer würde einem Unternehmen mit überlebens- und marktfähigen Produkten, aber einer stark optimierbaren Kundenreichweite und einem geringen Bekanntheitsgrad raten, die Werbung und den Akquiseaufwand zu reduzieren? Im Bereich der Investor Relations ist das zwar bekannt, allein: Es gilt, die nötigen Investititionen zu tätigen und Ressourcen bereit zu stellen!
Kosten-Nutzen abwägen
Der Preis für eine bankenunabhängige Basisstudie durch einen qualifizierten Kapitalmarktexperten, das heißt eine große Studie und drei Quartals-Updates, bewegt sich zurzeit zwischen 15.000 und 20.000 Euro, wie von Fachleuten am Rande einer Konferenz des DIRK Anfang Februar zu hören war. Angesichts dieser Kosten ist jedem Emittent vor Auftragserteilung zu empfehlen, eine wohlüberlegte Kosten-Nutzen-Rechnung vorzunehmen. Im Ergebnis wird stehen, dass eine solche Studie sicher nicht für alle Unternehmen Sinn macht. Verschiedene Bedingungen sollten im Vorfeld geprüft werden: Liegt eine offensichtliche Unterbewertung des Unternehmens vor? Kann die zielgenaue Distribution sichergestellt werden und sind dafür vor allem genug personelle Ressourcen vorhanden? Ist der Analyst oder das Researchhaus der richtige Partner, was Renommee und Akzeptanz im Markt sowie Qualifikation und Integrität angeht? Bringt der Analyst ausreichend Kontakte zu potenziellen Investoren mit? Ist überhaupt eine "Investment Opportunity" vorhanden, das heißt ist zum Beispiel genügend Freefloat im Markt verfügbar? Die Liste ließe sich fortsetzen.
Neben der zielgerichteten IR-Arbeit, die selbstverständlich unerlässlich ist, sollte stets einkalkuliert werden, dass Kommunikation auch andere Wege nimmt als die vorgegebenen. So werden Studien an Kollegen weitergereicht oder schlicht Mund-zu-Mund-Propaganda betrieben. Angesichts des sehr positiven Ergebnisses bei dem zu Beginn genannten Midcap mit 400 Mio. Euro Marktkapitalisierung, in dessen Fall mehrere Institute die Beobachtung wieder aufgenommen haben, dürfte sich dann auch die Investition von 15.000 bis 20.000 Euro für eine bankenunabhängige Studie gelohnt haben.